各地的政府投資基金

要在保證資金安全、招商引資

“投早、投小、投科創(chuàng)”等多重目標(biāo)之間取得平衡

對(duì)于常年在無(wú)錫投資的金雨茂物副總裁王棟來(lái)說(shuō)，募資是件讓他頭疼的事。

“已經(jīng)投完的基金規(guī)模有30億元，10只基金每只都有國(guó)資的身影，其中無(wú)錫國(guó)資占比30％—40％，一部分來(lái)自無(wú)錫各級(jí)政府的引導(dǎo)基金，另一部分是無(wú)錫國(guó)企配資。高峰時(shí)無(wú)錫團(tuán)隊(duì)同時(shí)運(yùn)作三只基金，現(xiàn)在只剩下一只，可供投資的資金還有2000多萬(wàn)元，要在年內(nèi)盡快投完?！?/p>

對(duì)于GP（基金管理人）而言，資金相當(dāng)于“原材料”，王棟正急需找到LP（基金投資人）“補(bǔ)倉(cāng)”。他“補(bǔ)倉(cāng)”的選擇仍是國(guó)資，這也是整個(gè)一級(jí)市場(chǎng)的縮影，即國(guó)資的地位不斷上升。

LP出資，GP投資的模式一直是一級(jí)市場(chǎng)運(yùn)行的基礎(chǔ)。如今，隨著各地母基金、政府引導(dǎo)基金等政府投資基金的成立，國(guó)資成為一級(jí)市場(chǎng)最為重要的出資人，并且頻頻下場(chǎng)直接投資的情況下，國(guó)資主導(dǎo)下的一級(jí)市場(chǎng)正在悄然改變。

在各地政府大手筆布局的背后，是希望以政府資金撬動(dòng)更多社會(huì)資本助力本地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的雄心。

不過(guò)各地的政府投資基金仍要在保證資金安全、招商引資、“投早、投小、投科創(chuàng)”等多重目標(biāo)之間取得平衡。因此這場(chǎng)競(jìng)賽不只關(guān)乎規(guī)模之間的競(jìng)爭(zhēng)，也在于如何更好地激發(fā)出國(guó)資的作用。

國(guó)資“涌動(dòng)”

7月底，圍繞政府投資基金，上海接連發(fā)生幾則重磅新聞。

先是在7月26日宣布設(shè)立集成電路、生物醫(yī)藥、人工智能三大先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)母基金以及未來(lái)產(chǎn)業(yè)基金，總規(guī)模達(dá)1000億元。隨后，7月30日，上海市政府辦公廳發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步推動(dòng)上海創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)》，受到業(yè)內(nèi)關(guān)注。

這標(biāo)志著上海以更加積極的姿態(tài)加入當(dāng)下政府投資基金的競(jìng)賽之中。而在這場(chǎng)競(jìng)賽中，1000億元的政府投資基金規(guī)模只能算是“常態(tài)”。

2023年以來(lái)，各地紛紛成立百億級(jí)、千億級(jí)母基金。去年2月，1500億元廣州產(chǎn)業(yè)投資母基金成立，重點(diǎn)投資半導(dǎo)體與集成電路、新能源、生物醫(yī)藥與健康等產(chǎn)業(yè)。從去年年底到今年6月，北京分兩次共設(shè)立8只產(chǎn)業(yè)基金，總規(guī)模達(dá)1000億元。同在今年6月，江蘇設(shè)立了規(guī)模達(dá)500億元的江蘇省戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)母基金。

這些瞄準(zhǔn)當(dāng)下熱門(mén)賽道的政府投資基金既可以直接投資，也可以作為政府引導(dǎo)基金引導(dǎo)子基金，既作為L(zhǎng)P以一定比例參股子基金，剩余部分再由GP向社會(huì)募集。所謂“引導(dǎo)”便是以政府資金撬動(dòng)更多社會(huì)資本，如廣州便希望通過(guò)成立1500億元產(chǎn)業(yè)投資母基金，逐步構(gòu)建形成超6000億元的產(chǎn)業(yè)基金集群。

政府引導(dǎo)基金并不是一個(gè)新鮮概念。2005年11月，國(guó)家發(fā)改委等十部委聯(lián)合發(fā)布《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》，其中明確提出，“國(guó)家與地方政府可以設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，通過(guò)參股和提供融資擔(dān)保等方式扶持創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的設(shè)立與發(fā)展”。

2006年3月，蘇州工業(yè)園便和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行共同發(fā)起設(shè)立一只創(chuàng)業(yè)投資母基金，首期規(guī)模是10億元。由此開(kāi)啟以參股模式為主的“蘇州模式”，主要指地方政府投資基金與市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)共同設(shè)立子基金，吸引和聚集市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)，最終帶動(dòng)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)發(fā)展。這種方式也是市場(chǎng)化母基金通常的運(yùn)作方式，因此“蘇州模式”也被認(rèn)為更為市場(chǎng)化。

不過(guò)政府引導(dǎo)基金真正“爆發(fā)”還是在2015年之后，當(dāng)年11月，財(cái)政部印發(fā)《政府投資基金暫行管理辦法》，這一年也被視為“政府引導(dǎo)基金元年”。

此后，伴隨合肥通過(guò)投資京東方、蔚來(lái)等企業(yè)培育本地顯示器件、新能源汽車(chē)等產(chǎn)業(yè)，“直投”也愈發(fā)受到地方政府青睞，即通過(guò)國(guó)資平臺(tái)運(yùn)作產(chǎn)業(yè)投資基金，直接投資于擬招商引資的戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)。由于其政府直接下場(chǎng)投資的風(fēng)格，合肥也一度被稱(chēng)為“風(fēng)投之城”。

不過(guò)市場(chǎng)人士普遍認(rèn)為“國(guó)資做好直投挑戰(zhàn)大”。有受訪者坦言：“合肥模式很難被復(fù)制到其他城市，這是特定歷史時(shí)期的產(chǎn)物。國(guó)資在京東方生死存亡之際拉了一把，當(dāng)時(shí)尚處在房地產(chǎn)市場(chǎng)上升期，電視等家電需求旺盛，以京東方為代表的企業(yè)最終讓中國(guó)成為全球面板產(chǎn)能第一。而且京東方本就擁有國(guó)資背景，這減輕了合肥國(guó)資決策時(shí)的壓力?！?/p>

其實(shí)，當(dāng)前政府投資基金往往融合了子基金與直投兩種模式，但參股子基金仍是主流。

據(jù)接近江蘇省戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)母基金人士向《中國(guó)新聞周刊》介紹，江蘇省政府希望充分發(fā)揮500億元母基金的杠桿作用，七成資金將用于引導(dǎo)子基金，只有三成用于直投。在與7個(gè)地市合作的母基金中，省級(jí)母基金出資25％，等于已經(jīng)將資金放大4倍。再由地市母基金引導(dǎo)子基金，出資上限是30％。經(jīng)過(guò)這兩輪杠桿放大，省級(jí)母基金最終可以撬動(dòng)10倍左右的資金量，即四五千億元。

私募研究機(jī)構(gòu)LP投顧對(duì)PE/VC基金背后的LP進(jìn)行穿透整理發(fā)現(xiàn)，在2023年中國(guó)新備案的7383只私募股權(quán)基金背后，共有7080個(gè)機(jī)構(gòu)LP出資，盡管?chē)?guó)資和政府引導(dǎo)基金LP數(shù)量?jī)H占三分之一，但是他們的認(rèn)繳出資額占到全部LP出資額的70％，且以省級(jí)、市級(jí)政府引導(dǎo)基金出資為主。

政府投資基金作為L(zhǎng)P的角色更加凸顯。“過(guò)去基金的出資結(jié)構(gòu)中，國(guó)資占比35％，社會(huì)資本占比65％，如今國(guó)資占比上升至45％?！蓖鯒澑嬖V《中國(guó)新聞周刊》，國(guó)資占比上升很大一部分原因在于個(gè)人出資減少，此前很大一部分個(gè)人出資來(lái)自中小企業(yè)主。

在募資困難的當(dāng)下，如果國(guó)資LP提高子基金參股比例，無(wú)疑可以吸引更多市場(chǎng)化GP與其合作。

“比如無(wú)錫政府投資基金參股子基金的比例上限是30％?！蓖鯒澨寡?，這在一定程度上制約了無(wú)錫股權(quán)投資市場(chǎng)發(fā)展，很多地方政府已經(jīng)將這一上限提高到50％，甚至更高。“當(dāng)前募資非常困難，如果政府引導(dǎo)基金參股比例提高到50％，就意味著GP可以少募集20％資金，基金更容易成立。”

但是隨著地方政府財(cái)政承壓，一些目標(biāo)規(guī)模龐大的政府投資基金的資金來(lái)源亦受到考驗(yàn)。根據(jù)多家機(jī)構(gòu)估算的結(jié)果，截至2023年底政府引導(dǎo)基金累計(jì)目標(biāo)規(guī)模超13萬(wàn)億元，認(rèn)繳規(guī)模約7萬(wàn)億元。不難看出，目標(biāo)規(guī)模與認(rèn)繳規(guī)?？赡芟嗳ド踹h(yuǎn)。

王棟告訴記者，一些市場(chǎng)化GP宣稱(chēng)與政府合作規(guī)模達(dá)到20億元的子基金，但可能首期規(guī)模2億元的基金發(fā)出后便不再有后續(xù)。

這幾年，類(lèi)似情況并不鮮見(jiàn)。毅達(dá)資本合伙人袁亞光的團(tuán)隊(duì)曾與某地市合作落地了一只2億元的基金，本質(zhì)是投資科創(chuàng)企業(yè)。這只基金最初的出資結(jié)構(gòu)是市級(jí)出資20％，區(qū)級(jí)出資20％，毅達(dá)資本出資30％，剩下30％是市場(chǎng)化資金。

袁亞光告訴《中國(guó)新聞周刊》：“這只基金運(yùn)行一年后需要各方出資剩余五成資金，市政府卻表示沒(méi)錢(qián)。說(shuō)得直白一些是他們違約，說(shuō)得委婉一點(diǎn)就是他們支持像我們這樣的市場(chǎng)化資金承接相應(yīng)份額?！弊罱K，毅達(dá)資本不僅承接了政府原本持有的份額，還在此基礎(chǔ)上追加了1000萬(wàn)元投資，將基金規(guī)模擴(kuò)大到2.1億元。此后在當(dāng)?shù)亟M建二期基金時(shí)，市政府沒(méi)有再出資。

“如今每年九十月份就要上報(bào)政府投資基金預(yù)算，年底確定明年出資規(guī)模。以前政府投資基金經(jīng)常在實(shí)際運(yùn)作中突破規(guī)模，因?yàn)榈胤秸梢詳D出資金，現(xiàn)在則會(huì)嚴(yán)格控制，因?yàn)橐缅X(qián)的地方太多。”有GP人士表示。

不過(guò)，當(dāng)下整個(gè)股權(quán)投資市場(chǎng)，已經(jīng)無(wú)法離開(kāi)國(guó)資的資金。因此越懂國(guó)資秉性而且堅(jiān)持市場(chǎng)化運(yùn)作的機(jī)構(gòu)，越有優(yōu)勢(shì)。

上圖：合肥京東方顯示技術(shù)有限公司10.5代生產(chǎn)線。圖/中新

下圖：江淮蔚來(lái)合肥先進(jìn)制造基地。圖/中新

合規(guī)壓力升級(jí)之后

國(guó)資主導(dǎo)一級(jí)市場(chǎng)之后，市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)越來(lái)越多地與國(guó)資合作，國(guó)資不斷升級(jí)的合規(guī)要求與市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)的行為習(xí)慣之間的不適配，愈發(fā)受到關(guān)注。

袁亞光說(shuō)，日常與蘇南國(guó)資LP打交道比較多，各家市場(chǎng)化程度不分伯仲，但是都很注重合規(guī)性?！叭绻龅铰纷颖容^‘野’的GP，國(guó)資LP的管理壓力就會(huì)比較大。”

“現(xiàn)在對(duì)于政府投資基金的審計(jì)壓力很大，經(jīng)常會(huì)要求GP提供一系列資料，我們會(huì)給予支持，但是一些市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)、外資機(jī)構(gòu)可能不會(huì)配合。”他解釋。有時(shí)，審計(jì)提出的要求可能不符合行業(yè)“現(xiàn)狀”，比如審計(jì)國(guó)資LP時(shí)需要穿透掌握子基金決策文件，但LP與GP的合作模式本就意味LP承擔(dān)有限責(zé)任，無(wú)需承擔(dān)決策風(fēng)險(xiǎn)。但是目前監(jiān)管導(dǎo)向如此，因此對(duì)合規(guī)性要求升級(jí)。

當(dāng)下合規(guī)壓力升級(jí)，被認(rèn)為是對(duì)此前圍繞政府投資基金一系列亂象的糾偏。2023年4月中旬，曾于2012年至2018年任江蘇省財(cái)政廳廳長(zhǎng)的劉捍東被查，他曾經(jīng)兼任江蘇省政府投資基金管理辦公室主任，而擔(dān)任過(guò)這只基金秘書(shū)處處長(zhǎng)的項(xiàng)林也在去年8月底被查。有熟悉相關(guān)情況的人士向記者透露，當(dāng)時(shí)有眾多GP人士配合調(diào)查。

有蘇南GP人士告訴《中國(guó)新聞周刊》，成立于2015年9月的江蘇省政府投資基金，未來(lái)會(huì)交給專(zhuān)業(yè)化的市場(chǎng)機(jī)構(gòu)運(yùn)作?！爸八麄兿瘛龊访妗粯映鲑Y眾多子基金，其中有一些GP是關(guān)系戶?！?/p>

這次江蘇省政府投資基金的問(wèn)題，引發(fā)對(duì)省內(nèi)各級(jí)政府投資基金的整改仍未結(jié)束。有江蘇市場(chǎng)化GP負(fù)責(zé)人告訴記者，他們也配合調(diào)查提供了相關(guān)材料，個(gè)別項(xiàng)目被認(rèn)為存在問(wèn)題。

“對(duì)方會(huì)詢問(wèn)，為什么回購(gòu)期已到卻不回購(gòu)？或者企業(yè)沒(méi)有完成對(duì)賭協(xié)議中的業(yè)績(jī)要求，為什么不按照協(xié)議處理？但我們經(jīng)歷過(guò)很多周期，如果一家企業(yè)能扛過(guò)三年疫情，未來(lái)一定會(huì)有所發(fā)展，此時(shí)應(yīng)該更人性一些，還是更剛性一些？”他表示困惑。

在國(guó)資的監(jiān)管要求下，這樣的矛盾對(duì)于政府投資基金而言一直存在，在當(dāng)前一級(jí)市場(chǎng)面臨較大退出壓力的情況下進(jìn)一步凸顯。2023年，中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)的退出案例同比下滑10％，IPO收緊是主因。

袁亞光坦言，在IPO收緊的階段，“我們對(duì)于被投企業(yè)比較寬容，只要認(rèn)為企業(yè)仍有發(fā)展前景，一般會(huì)在完成內(nèi)部合規(guī)流程的情況下進(jìn)行豁免，甚至延期、追加投資”。

不過(guò)他承認(rèn)，確實(shí)有國(guó)資LP施壓GP，讓被投企業(yè)回購(gòu)股權(quán)的情況?！耙恍┛苿?chuàng)企業(yè)尚未形成正向現(xiàn)金流，短期內(nèi)難以上市，國(guó)資LP希望盡快退出，便會(huì)強(qiáng)烈要求GP采取行動(dòng)。如果GP協(xié)調(diào)失敗，要不就是公司自行啟動(dòng)回購(gòu)，要不就是提起訴訟。有時(shí)企業(yè)好不容易談下一筆融資，但是由于沒(méi)法滿足國(guó)資股東的退出需求，導(dǎo)致融資無(wú)法進(jìn)行。”

保證資金安全顯然是國(guó)資的第一要?jiǎng)?wù)，一旦判斷企業(yè)發(fā)展形勢(shì)異常，便會(huì)要求退出?！叭绻窘鹛潛p，有關(guān)部門(mén)便會(huì)審查任何一個(gè)小瑕疵。”袁亞光坦言，行業(yè)此前也比較混亂，一些GP缺少經(jīng)驗(yàn)。

最直接的表現(xiàn)就是資產(chǎn)配置出現(xiàn)問(wèn)題，比如沒(méi)有注意成熟項(xiàng)目與早期項(xiàng)目的匹配?！耙话闱闆r下，我們會(huì)保證基金在第三年第四年開(kāi)始分配，到第六年第七年時(shí)，會(huì)將本金與門(mén)檻收益分配給LP，國(guó)資自然不會(huì)再有壓力?！彼f(shuō)。

即使一只基金整體不虧損，個(gè)別虧損項(xiàng)目也會(huì)成為被審查的對(duì)象?！耙虼肆鞒讨幸稽c(diǎn)問(wèn)題都不能出，合規(guī)壓力很大。”袁亞光曾經(jīng)做過(guò)一只省級(jí)政府投資基金的GP，40多億元投資了一百六七十個(gè)項(xiàng)目，其中有兩三個(gè)項(xiàng)目出險(xiǎn)，省級(jí)財(cái)政廳委派律師到GP了解計(jì)提減值項(xiàng)目情況，律師在與合伙人談話時(shí)首先便會(huì)關(guān)注機(jī)構(gòu)與被投企業(yè)之間的關(guān)系。但其實(shí)這家企業(yè)遇挫主因是遭遇疫情，海外訂單受到影響。

“市場(chǎng)化GP還能從基金整體角度看待盈虧，但是政府投資基金直投項(xiàng)目往往要按照項(xiàng)目追責(zé)，一旦被投企業(yè)陷入‘半死不活’的境地，基金經(jīng)常會(huì)立即啟動(dòng)回購(gòu)，如果不能順利回購(gòu)就會(huì)起訴企業(yè)。”王棟坦言。

近期，隨著相關(guān)文件定調(diào)，高層對(duì)于政府投資基金作為“耐心資本”，以及更多“投早、投小、投科創(chuàng)”有更高的期待。但如今，面臨監(jiān)管壓力不斷上升，如何滿足期待成為難題。

國(guó)資何以“耐心”？

保證資金安全的訴求，必然影響政府投資基金選擇的投資標(biāo)的與期限。

“國(guó)資LP其實(shí)對(duì)于資金的收益率期待有限。以前是8％，現(xiàn)在已經(jīng)降到6％?！庇蠫P人士告訴記者，國(guó)資LP最重要的訴求就是保本，“只要保本其他都好說(shuō)，因此在做每一只基金時(shí)都會(huì)謹(jǐn)慎。已經(jīng)投完的基金中，表現(xiàn)最差的一只基金年化收益率3％，國(guó)資LP也可以接受?！?/p>

他告訴記者，基金一般會(huì)用20％—30％的資金投資中后期項(xiàng)目，從投資到退出可能只有3年，追求低收益，但四到六成本金可以在三年左右收回?！叭绻胍非蠡鹦б孀畲蠡隙ūM量投資早期項(xiàng)目，安排更長(zhǎng)投資周期，但是我們希望與地方國(guó)資LP持續(xù)合作，因此不能把地方政府的資金用到極限，而是幫助其盡快收回資金，再出資新的子基金?！?/p>

“2015年時(shí)我們?cè)俦P(pán)一只美元基金，即將到期時(shí)，美國(guó)資方比較務(wù)實(shí)，基于這只基金良好的表現(xiàn)，決定再延期10年，慢慢退出。市場(chǎng)化的人民幣LP退出也比較靈活，但國(guó)資LP一般會(huì)對(duì)延期比較謹(jǐn)慎，到期后基本堅(jiān)持立即退出?！庇猩镝t(yī)藥領(lǐng)域投資人告訴記者。

有數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)私募股權(quán)基金的平均年限在5年至7年，遠(yuǎn)低于美國(guó)同行平均12年的水平。這背后便存在LP結(jié)構(gòu)的問(wèn)題，美國(guó)PE、VC市場(chǎng)最主要的LP是養(yǎng)老金。

王棟向記者感慨，在國(guó)外，有很多基金存續(xù)期長(zhǎng)達(dá)15年，真正有潛力成為耐心資本的是保險(xiǎn)資金、家族辦公室資金?！皣?guó)資LP每年都會(huì)要求我們提交退出計(jì)劃，雖然并非強(qiáng)制，但是臨近基金到期時(shí)會(huì)提醒我們‘盡量全退’，我們有時(shí)會(huì)向國(guó)資LP建議，一些優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目過(guò)早退出比較可惜，國(guó)資LP有時(shí)會(huì)允許我們延期一次?！?/p>

國(guó)資缺少“耐心”的根源還是難以容忍風(fēng)險(xiǎn)，但是“投早、投小、投科創(chuàng)”恰恰風(fēng)險(xiǎn)較高。

湖南大學(xué)教授、中國(guó)證監(jiān)會(huì)原市場(chǎng)二部副主任劉健鈞曾在今年6月底的一場(chǎng)論壇上表示，政府引導(dǎo)基金應(yīng)該回歸職能本位，避免與民間創(chuàng)投爭(zhēng)利、對(duì)民間資本形成“擠出效應(yīng)”。“我系統(tǒng)地研究了國(guó)外的政府引導(dǎo)基金發(fā)現(xiàn)，它們的引導(dǎo)重在引導(dǎo)子基金投資于市場(chǎng)失靈的領(lǐng)域，如早期階段和關(guān)鍵性的戰(zhàn)略行業(yè)?！?/p>

投資不同階段的基金在運(yùn)作邏輯上截然不同?！皬埥呖企w系內(nèi)的投資基金經(jīng)歷了一個(gè)發(fā)展過(guò)程，最初成立了一只VC基金，希望覆蓋企業(yè)不同的生命周期，但是操盤(pán)十幾二十億元的基金投資天使輪，投后服務(wù)會(huì)有很大壓力，于是才開(kāi)始做一兩億元體量的天使基金，便于投后服務(wù)更加深入?！睆埥瞥筛笨偨?jīng)理傅曉纓告訴《中國(guó)新聞周刊》，張江浩成剛剛成立了浦東第一只國(guó)資天使基金。

近年，各地政府投資基金紛紛獨(dú)立設(shè)置專(zhuān)注早期項(xiàng)目的基金，并安排單獨(dú)的管理辦法，而容錯(cuò)機(jī)制是其中的關(guān)鍵。

如《合肥市天使投資基金管理辦法》于2023年出臺(tái)，將合肥天使基金的風(fēng)險(xiǎn)容忍度提升到40％。近期成都高新區(qū)也對(duì)種子、天使、創(chuàng)投、產(chǎn)投、并購(gòu)基金的容虧率進(jìn)行了80％到30％等程度不等的設(shè)定。上海也在7月底推出的支持創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)發(fā)展的19條措施中提出，優(yōu)化國(guó)有資本考核與評(píng)價(jià)機(jī)制，包括建立健全適應(yīng)創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)特點(diǎn)的長(zhǎng)周期考核評(píng)價(jià)機(jī)制。

袁亞光表示，如果政府投資基金專(zhuān)注于天使期項(xiàng)目，需要時(shí)限更長(zhǎng)、容錯(cuò)機(jī)制更寬松，以及更高的管理費(fèi)。“一般基金往往不會(huì)設(shè)置容錯(cuò)機(jī)制，但是天使基金應(yīng)該設(shè)置50％的容錯(cuò)率。如果沒(méi)有容錯(cuò)機(jī)制，誰(shuí)敢做天使投資？”

也有湖北國(guó)資人士向記者表示，目前正在由省紀(jì)委牽頭出臺(tái)政府投資基金的容錯(cuò)辦法，但是實(shí)際操作中往往由紀(jì)委糾錯(cuò)，因此湖北干脆建議由紀(jì)委牽頭制定容錯(cuò)機(jī)制。

傅曉纓坦言，希望從基金整體而非單個(gè)項(xiàng)目角度衡量成功或失敗，但是因?yàn)樵缧№?xiàng)目成功率很低，因此依然存在基金整體表現(xiàn)欠佳的情況?！拔覀兿Ｍㄟ^(guò)一些內(nèi)部機(jī)制盡量規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，比如剛剛成立的天使基金有團(tuán)隊(duì)強(qiáng)制跟投機(jī)制，即團(tuán)隊(duì)成員個(gè)人也要投資基金投資的項(xiàng)目，希望通過(guò)這種方式更好約束團(tuán)隊(duì)勤勉盡責(zé)?！?/p>

不過(guò)，相比于投資早期階段等市場(chǎng)失靈的領(lǐng)域，“基金招商”可能才是當(dāng)下政府投資基金最現(xiàn)實(shí)的目的。

蔚來(lái)能源、天兵科技、川能動(dòng)力等一些企業(yè)，2024年上半年獲得了VC/PE大額投資。圖/中新

“基金招商”卷起來(lái)了

盡管沒(méi)有為“返投”發(fā)愁過(guò)，但經(jīng)常有機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人找到袁亞光，希望他推薦無(wú)錫本地項(xiàng)目?！耙?yàn)榉低秹毫艽螅y以完成。”

他已經(jīng)嘗試讓專(zhuān)人承擔(dān)招商引資工作，“對(duì)于他的考核不是投資，而是為政府提供招商引資服務(wù)，公司的數(shù)據(jù)庫(kù)也會(huì)特別標(biāo)定一家企業(yè)有沒(méi)有到無(wú)錫發(fā)展的想法”。

所謂“返投”，指政府引導(dǎo)基金出資子基金后，子基金按照約定比例將一部分資金投資給本地企業(yè)，這被視為地方政府通過(guò)政府投資基金進(jìn)行“基金招商”的關(guān)鍵。雖然據(jù)母基金研究中心公布的數(shù)據(jù)，在過(guò)去6年，政府引導(dǎo)基金整體平均返投倍率要求下降了接近40％，但是“返投”仍然是一個(gè)繞不開(kāi)的話題。

“1:1.5的返投倍率算是通行標(biāo)準(zhǔn)?！蓖鯒澅硎荆瑢?duì)于市場(chǎng)化GP而言，只要有足夠多的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目可供投資，在不改變自身投資邏輯的情況下完成返投要求，對(duì)于雙方來(lái)講就是雙贏。今年7月，金雨茂物剛剛拿到無(wú)錫市新吳區(qū)政府的“返投標(biāo)桿獎(jiǎng)”。

王棟已經(jīng)習(xí)慣于投資時(shí)考慮招商引資問(wèn)題，調(diào)研外地項(xiàng)目時(shí)首先會(huì)詢問(wèn)對(duì)方有沒(méi)有可能落地?zé)o錫，如果可能落地就更好談投資?！艾F(xiàn)在通常是基金投資、園區(qū)落地政策相互配合才能招引到項(xiàng)目?！?/p>

在國(guó)資LP的投資價(jià)值序列里，第一是資金安全，第二便是扶持本地產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

“有國(guó)資LP向我們提出更高的返投要求，并表示只要完成返投任務(wù)，可以將本金與利息之外的盈余全部獎(jiǎng)勵(lì)給GP?！蓖鯒澑嬖V記者，對(duì)GP能否為本地招引項(xiàng)目會(huì)有相應(yīng)考核，國(guó)資LP分階段出資，如果GP無(wú)法完成返投指標(biāo)，國(guó)資LP可能不再出資。

甚至有國(guó)資LP會(huì)要求GP先招引來(lái)一個(gè)項(xiàng)目，再考慮出資。國(guó)資LP并不期待過(guò)高的收益，更強(qiáng)烈的訴求是很快能見(jiàn)到招商引資落地，但是對(duì)于社會(huì)資本LP以及GP而言，盈利自然被放在更加重要的位置。

“我們盡量兼顧不同訴求?！蓖鯒澅硎?，能比較輕松地完成返投任務(wù)，從而讓更多資金追求收益更高的項(xiàng)目。對(duì)于市場(chǎng)化GP而言，選擇與哪些國(guó)資LP合作也至關(guān)重要?！拔覀兿Ｍc一些產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)比較雄厚的地區(qū)合作，即使沒(méi)有返投要求，我們也愿意在當(dāng)?shù)貙ふ彝顿Y項(xiàng)目，甚至能超額完成返投要求?！?/p>

他舉例：“比如我們希望當(dāng)?shù)啬苡袊?guó)家級(jí)園區(qū)，因?yàn)橛布l件與配套政策的優(yōu)勢(shì)，能夠給予企業(yè)更多補(bǔ)貼，企業(yè)也更愿意落地。雖然資產(chǎn)端優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目比原來(lái)少，但是長(zhǎng)三角、珠三角、京津冀、成渝地區(qū)依然有眾多優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，尤其是長(zhǎng)三角與珠三角，很多基金愿意到這兩個(gè)地區(qū)尋找項(xiàng)目?！?/p>

但是當(dāng)眾多帶著“返投”任務(wù)的基金扎堆長(zhǎng)三角、珠三角，“卷”成為必然。有長(zhǎng)三角地區(qū)GP向記者感慨，長(zhǎng)三角的競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)趨于“白熱化”。“我們也遭遇過(guò)項(xiàng)目被搶?zhuān)呀?jīng)談好價(jià)格后對(duì)方臨時(shí)加價(jià)。雖然企業(yè)還是會(huì)優(yōu)先選擇政府信譽(yù)良好的地方落地，并非投資人提高兩三千萬(wàn)元估值就能搶到項(xiàng)目。但是缺少‘救命錢(qián)’的企業(yè)更可能搬離?！?/p>

他投資的一個(gè)項(xiàng)目，剛剛從長(zhǎng)三角被招引到福建漳州，就因?yàn)槠錈o(wú)法在本地繼續(xù)融資。而漳州方面的基金約定，一旦企業(yè)將總部完成在漳州的注冊(cè)就付一半投資款，第一次開(kāi)票后再付另一半投資款?！巴ㄟ^(guò)股權(quán)投資‘挖’項(xiàng)目并不產(chǎn)生GDP，而只是讓GDP在不同地區(qū)間轉(zhuǎn)移，甚至在搬遷過(guò)程中還會(huì)有所損失?！?/p>

一些產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)比較雄厚的城市正面臨被“挖角”的壓力，特別是地方政府紛紛將招引目標(biāo)投向半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥等新興產(chǎn)業(yè)之時(shí)。

“如果我說(shuō)無(wú)所謂那就是不真誠(chéng)?！痹诒粏?wèn)及是否擔(dān)心其他地方政府通過(guò)基金招商的方式“挖角”項(xiàng)目時(shí)，傅曉纓表示，一方面作為企業(yè)股東，自然應(yīng)該與企業(yè)站在一起；但另一方面從國(guó)資角度出發(fā)，自然希望自己培育的企業(yè)能留在本地。“這樣的矛盾最近感受更為強(qiáng)烈。我們只能更早、更深地參與到企業(yè)發(fā)展過(guò)程中，希望企業(yè)的業(yè)務(wù)體系能更多留在本地，這樣企業(yè)從運(yùn)營(yíng)成本的角度來(lái)看也是留在本地更加合理?！?/p>

王棟已經(jīng)“摸透”規(guī)律，近幾年會(huì)從一線城市挖項(xiàng)目，“一線城市的項(xiàng)目外溢得厲害”。他坦言：“一方面，一線城市對(duì)于一些中小企業(yè)敏感度不高。另一方面，一線城市到長(zhǎng)三角交通方便，像生物醫(yī)藥企業(yè)搬遷到無(wú)錫幾近無(wú)縫對(duì)接，而且搬遷到無(wú)錫，成本可以降低?！?/p>

過(guò)去12個(gè)月，他已經(jīng)將兩個(gè)項(xiàng)目從一線城市招引至無(wú)錫，全部是中早期項(xiàng)目?！艾F(xiàn)在政府投資基金也愿意投資本地初創(chuàng)企業(yè)，希望在其中占據(jù)一定份額，這樣再面臨外地政府‘挖角’時(shí)，對(duì)方首先需要溢價(jià)收購(gòu)這部分股權(quán)。”

“現(xiàn)在各地都很重視招商引資，但確實(shí)太‘卷’了。不僅是各省市之間，一個(gè)城市的各區(qū)縣之間都在‘卷’。各地給出的政策相近、條款相似。政府引導(dǎo)基金如何更好地、精準(zhǔn)地、高效地招商引資是非常重要的課題，值得大家認(rèn)真研究?！鄙顒?chuàng)投副總裁、深圳市引導(dǎo)基金投資有限公司總經(jīng)理張鍵在一場(chǎng)行業(yè)峰會(huì)上表示。

有業(yè)內(nèi)人士向記者坦言，隨著8月1日《公平競(jìng)爭(zhēng)審查條例》的施行，“基金招商”被認(rèn)為是為數(shù)不多留下的“口子”。他認(rèn)為“基金招商”有其優(yōu)勢(shì)，相比于過(guò)去那種給予企業(yè)補(bǔ)貼的方式，基金招商一方面能讓政府看到“回頭錢(qián)”，另一方面也杜絕了一些暗箱操作的空間，畢竟有市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)幫忙把關(guān)項(xiàng)目。

“基金肯定會(huì)‘越發(fā)越多’，未來(lái)更容易發(fā)出基金的地區(qū)將占據(jù)更大優(yōu)勢(shì)?！彼瑫r(shí)感慨，如果中西部一些地區(qū)不能將政府投資基金出資比例上調(diào)，比如上調(diào)到50％以上，未來(lái)落地基金更加困難。

發(fā)于2024.8.19總第1153期《中國(guó)新聞周刊》雜志

雜志標(biāo)題：政府投資基金，開(kāi)啟新競(jìng)賽

記者：陳惟杉