公募變革沖擊波效應(yīng)日益顯現(xiàn)。

2025年5月7日，《推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》（以下簡(jiǎn)稱《行動(dòng)方案》）發(fā)布，給券商研究所帶來了“沖擊波3.0”。

“第三彈”沖擊波

伴隨《行動(dòng)方案》的發(fā)布，公募基金傭金分倉(cāng)將再度縮水，新一輪沖擊較公募費(fèi)改帶來的沖擊或更大。

此輪公募變革緣何導(dǎo)致券商研究所傭金分倉(cāng)進(jìn)一步減少？

一方面，公募基金考核調(diào)整后，將重業(yè)績(jī)而非規(guī)模，不鼓勵(lì)主動(dòng)權(quán)益而鼓勵(lì)被動(dòng)型產(chǎn)品。而被動(dòng)型產(chǎn)品對(duì)研究的需求低，這將使公募基金對(duì)研究所的需求顯著下降。

另一方面，此輪調(diào)整，將導(dǎo)致公募基金洗牌，中小公募基金生存壓力增加，需降本增效，其向研究所付費(fèi)的意愿自然也會(huì)下降。有基金公司表示，其所在公司目前已要求每一筆投入都要帶來收入轉(zhuǎn)化，費(fèi)用支出變得更謹(jǐn)慎。

與此同時(shí)，當(dāng)前公募變革只是開端，未來三年內(nèi)一系列配套政策將陸續(xù)出臺(tái)。這也意味著，政策的沖擊或?qū)⒊掷m(xù)較長(zhǎng)時(shí)間。受此影響，券商研究所傭金分倉(cāng)收入縮水幅度，亦將持續(xù)擴(kuò)大。

值得注意的是，盡管從傭金分倉(cāng)收入來看，此輪公募變革將導(dǎo)致券商傭金分倉(cāng)大盤子顯著縮水，但由于《行動(dòng)方案》要求公募基金向投資者收取的管理費(fèi)用、公募基金經(jīng)理個(gè)人收入等，必須與基金產(chǎn)品收益情況高度掛鉤。根據(jù)券商研究所資深人士分析，這將倒逼公募基金切實(shí)提高基金產(chǎn)品收益情況。而這需要增強(qiáng)深度研究能力，恰恰更離不開券商研究所的助力。

未來公募基金對(duì)券商研究所的需求將更看重專業(yè)性與深度，此類研究需求“在精不在多”。經(jīng)歷過完整市場(chǎng)周期，尤其是曾精準(zhǔn)預(yù)測(cè)股市變動(dòng)的老牌專家型研究員，將會(huì)更受歡迎，而年輕研究員的競(jìng)爭(zhēng)力可能會(huì)相對(duì)下降。

根據(jù)券商研究所資深人士講述，在2023年之前的幾年間，諸多券商研究所大舉擴(kuò)容。彼時(shí)，一位勤奮、有天賦的年輕研究員，鍛煉三五年以后，有機(jī)會(huì)跳槽至其他研究所擔(dān)任行業(yè)首席，獲取高薪。此后，這一現(xiàn)象將顯著減少。

“高薪挖首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、資深行業(yè)首席的情況仍將存在，但高薪聘請(qǐng)年輕研究員的時(shí)代，已經(jīng)一去不返。年輕研究員，特別是年輕行業(yè)首席的收入或?qū)⒖s水。”受訪人士直言。

洗牌三大方向

在這個(gè)背景下，以公募基金傭金分倉(cāng)為收入大頭的券商研究所，也將面臨重新洗牌。在包括券商研究所所長(zhǎng)在內(nèi)的諸多業(yè)內(nèi)人士看來，未來，一批券商研究所將逐步退出賣方市場(chǎng)。

如果券商內(nèi)部業(yè)務(wù)對(duì)研究所的賦能需求有限，研究所或被裁撤。此類以規(guī)模較小的券商為主。

運(yùn)氣較被裁撤好一點(diǎn)的，是轉(zhuǎn)為內(nèi)部賦能：大幅降低賣方業(yè)務(wù)比重，乃至不再發(fā)展賣方業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)而專注于內(nèi)部協(xié)同。此種情況下，研究所轉(zhuǎn)為券商成本部門，但由于其能夠?yàn)槠渌麡I(yè)務(wù)條線帶來業(yè)務(wù)賦能，仍然具備存在價(jià)值。不過，此類研究所需要壓縮規(guī)模，轉(zhuǎn)為對(duì)內(nèi)服務(wù)后，所需人手將較賣方業(yè)務(wù)階段少得多。

不過，對(duì)于頭部券商研究所，以及規(guī)模有限但集團(tuán)研究需求大的部分中小券商研究所而言，機(jī)會(huì)則相對(duì)更大，其可以兼顧賣方業(yè)務(wù)與內(nèi)部協(xié)同、集團(tuán)賦能。

在這種情況下，降低賣方業(yè)務(wù)依賴度，加大券商內(nèi)部服務(wù)與集團(tuán)服務(wù)力度，是此類券商研究所的可選路徑，也是公募變革下券商研究所的最佳選擇。

應(yīng)對(duì)四大策略

面對(duì)公募變革沖擊，券商研究所當(dāng)如何應(yīng)對(duì)？

綜合多位受訪研究所所長(zhǎng)分析，或有四條路徑可供參考。

路徑一，降低賣方業(yè)務(wù)依賴度，加大對(duì)內(nèi)服務(wù)力度，加強(qiáng)內(nèi)部協(xié)同，充分發(fā)揮內(nèi)部服務(wù)價(jià)值。

路徑二，開拓集團(tuán)資源與股東資源，學(xué)會(huì)利用集團(tuán)與股東拓展創(chuàng)收路徑，尤其是通過內(nèi)部計(jì)價(jià)方式獲取更多收入。

路徑三，創(chuàng)新業(yè)務(wù)創(chuàng)收模式。券商研究業(yè)務(wù)一定程度上類似于智庫(kù)，具有多種經(jīng)營(yíng)模式。隨著傭金分倉(cāng)收入下降，研究所可以探索其他經(jīng)營(yíng)模式，只要能發(fā)揮好專業(yè)價(jià)值，就能開拓出更為多元的價(jià)值體現(xiàn)途徑。同時(shí)，在傭金分倉(cāng)收入減少的大背景下，研究所需要更注重平臺(tái)化運(yùn)作。

路徑四，壓縮研究所規(guī)模，控制研究人員與銷售人員數(shù)量，控制成本?！芭c其成本太高，被公司或集團(tuán)整合，不如先自行控成本，增強(qiáng)性價(jià)比?！庇醒芯克Y深人士直言。

值得注意的是，在受訪研究所所長(zhǎng)們看來，盡管其短期內(nèi)計(jì)劃控制研究所規(guī)模、壓縮人工成本，但仍計(jì)劃吸納優(yōu)秀人才。

一方面，對(duì)于以首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家為代表的專家型人才，研究所所長(zhǎng)、副所長(zhǎng)等管理型人才，資深銷售等資源豐富人才，研究所仍然會(huì)繼續(xù)招聘，但所開薪酬可能會(huì)壓縮。

另一方面，對(duì)于普通行業(yè)首席等，研究所則不會(huì)再急于招聘。而是待市場(chǎng)薪酬進(jìn)一步下降，研究所逐步出清，更多人才面臨重新?lián)駱I(yè)之時(shí)，再行出手。彼時(shí)研究所能夠以較目前更低的成本吸納人才——換言之，研究員如果足夠優(yōu)秀，后續(xù)若因研究所被裁撤等因素而面臨失業(yè)，找到研究所工作的可能性仍然不低。

哪些券商沖擊更大？

新一輪公募變革下，哪些券商研究所所受沖擊相對(duì)更大？

綜合受訪券商研究所資深人士分析，對(duì)賣方研究依賴度高，并且公募基金傭金分倉(cāng)收入在研究所總創(chuàng)收中占比較高的研究所，所受沖擊相對(duì)更大。

具體來看，三類研究所面臨的沖擊波或更劇烈。

首先，研究所影響力遠(yuǎn)勝于券商影響力，即券商規(guī)模偏小，但研究所規(guī)模較大。此類研究所借力券商內(nèi)部業(yè)務(wù)賦能，以縮小傭金分倉(cāng)沖擊的機(jī)會(huì)相對(duì)較小。

其次，近幾年研究所規(guī)模大幅擴(kuò)容、高薪挖人的券商研究所。在公募基金集體收縮傭金支出的環(huán)境下，其傭金的穩(wěn)定性或較為有限。與之相對(duì)，老牌頭部券商研究所抗跌性更勝一籌。

第三，研究所實(shí)力強(qiáng)勁的頭部券商，如果市場(chǎng)化依賴度高，沖擊也會(huì)相對(duì)較大。相對(duì)而言，以對(duì)內(nèi)服務(wù)為主，更看重平臺(tái)化運(yùn)營(yíng)的券商研究所，比如中信證券研究所，此輪影響則會(huì)相對(duì)較小。

記者綜合中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)官網(wǎng)、Wind數(shù)據(jù)梳理發(fā)現(xiàn)，截至5月14日，持證分析師規(guī)模在100人以上的券商研究所共有18家，其中，對(duì)應(yīng)2024年?duì)I業(yè)收入排名在20名以后的券商，有長(zhǎng)江證券、國(guó)金證券、華福證券、華創(chuàng)證券、國(guó)盛證券5家。

其中，長(zhǎng)江證券2024年?duì)I業(yè)收入位列券業(yè)第23名，但其研究所業(yè)務(wù)實(shí)力強(qiáng)勁，2024年總傭金高達(dá)5.65億元，位列券業(yè)第三，僅次于中信證券和廣發(fā)證券，其研究所競(jìng)爭(zhēng)力遠(yuǎn)勝于公司層面綜合影響力。

華創(chuàng)證券、國(guó)盛證券研究所總傭金排名，同樣顯著高于公司層面營(yíng)業(yè)收入排名。以2024年數(shù)據(jù)為例，華創(chuàng)證券研究所總傭金位列行業(yè)第18名，公司總營(yíng)收則排在第43名。國(guó)盛證券2024年總傭金位列第20名，其排名較公司總營(yíng)收高37個(gè)位次。

需要注意的是，券商研究所競(jìng)爭(zhēng)力遠(yuǎn)勝于公司層面綜合影響力，并不必然意味著，該研究所在此輪改革中所受沖擊更大。如果研究所能夠開拓更為多元的市場(chǎng)化創(chuàng)收路徑，善于開發(fā)集團(tuán)與股東資源層面業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)，以深度研究取勝、在有限的傭金分倉(cāng)中獲得更大比例“蛋糕”，其同樣有望獲得較好發(fā)展，在研究所層面保持既有競(jìng)爭(zhēng)力乃至更進(jìn)一步。