2024年，光模塊行業(yè)在AI算力狂潮的推動下迎來業(yè)績爆發(fā)，但資本市場卻給出了截然相反的回應(yīng)。

東方財富Choice數(shù)據(jù)顯示，光模塊“三劍客”——新易盛（300502.SZ）、中際旭創(chuàng)（300308.SZ）、天孚通信（300394.SZ）均交出了高速增長的財報：新易盛凈利潤同比飆升312%，中際旭創(chuàng)營收突破238億元，天孚通信凈利增長84%。

二級市場卻對此反應(yīng)平平——自去年10月以來，三家公司股價一路震蕩下行，股價較去年高點普遍回撤超40%，基金持倉量更是在2025年一季度銳減。

業(yè)績與股價的嚴重背離，折射出市場對行業(yè)周期拐點、地緣政治風(fēng)險的雙重焦慮。

面對變局，頭部企業(yè)正積極尋求破局之道：加速海外產(chǎn)能布局、加碼硅光技術(shù)研發(fā)等等。

但當(dāng)行業(yè)的高增長敘事遭遇周期波動與外部風(fēng)險，光模塊的“黃金時代”是否仍在延續(xù)？市場情緒的冰與基本面的火，究竟誰將主導(dǎo)下一輪行情？這場博弈，或許才剛剛開始。

市場情緒與基本面博弈

根據(jù)東方財富Choice數(shù)據(jù)，光模塊“三劍客”2024年業(yè)績整體維持高速增長，但內(nèi)部呈現(xiàn)分化特征。

新易盛去年的營業(yè)收入達到86.47億元，同比增長179.15%；歸屬于母公司股東的凈利潤28.38億元，同比增幅高達312.26%。

其業(yè)績在三家企業(yè)中增長最為迅猛，主要得益于其在800G高端光模塊市場的率先突破和海外大客戶訂單的放量。

行業(yè)龍頭中際旭創(chuàng)相對穩(wěn)健，2024年營收規(guī)模達到238.62億元，同比增長122.64%；凈利潤51.71億元，同比增長137.93%。

盡管增速不及新易盛，但其營收規(guī)模接近新易盛的3倍，凈利潤近乎2倍，規(guī)模優(yōu)勢依然顯著。

特別值得注意的是，中際旭創(chuàng)在北美超大型數(shù)據(jù)中心市場的占有率持續(xù)提升，已成為多家科技巨頭的一級供應(yīng)商。

相比之下，天孚通信的增速相對溫和，營收32.52億元，同比增長67.74%；凈利潤13.44億元，增長84.07%。

據(jù)了解，這與天孚通信的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更偏向上游光器件有關(guān)，在光模塊整機價格戰(zhàn)中受到的影響相對較小，但也反映出其在整機市場拓展方面面臨的挑戰(zhàn)。

在財報發(fā)布前后，二級市場反應(yīng)與企業(yè)基本面背離的現(xiàn)象尤為值得關(guān)注。

盡管三家光模塊公司均交出亮眼成績單，但自去年10月以來，三家公司股價震蕩走低。

消息面上，據(jù)新華社4月3日報道，特朗普當(dāng)天在白宮簽署兩項關(guān)于所謂“對等關(guān)稅”的行政令，宣布美國對貿(mào)易伙伴設(shè)立10%的“最低基準關(guān)稅”，并對某些貿(mào)易伙伴征收更高關(guān)稅。

受此影響，光模塊“三劍客”股價在今年4月9日創(chuàng)下自2024年以來新低。

不過，據(jù)新華社報道，美國海關(guān)與邊境保護局4月11日晚宣布，聯(lián)邦政府已同意對智能手機、電腦、芯片等電子產(chǎn)品免除所謂“對等關(guān)稅”。已經(jīng)支付的“對等關(guān)稅”可以尋求退款。

受此影響，此后幾個交易日，光模塊整體呈回調(diào)趨勢，但較高點仍有較大跌幅。

截至4月23日收盤，中際旭創(chuàng)股價從去年10月份185.83元的高點回撤約55%，新易盛股價從160.2元下跌約43%，天孚通信距去年高點的跌幅逾51%。

一位長期關(guān)注算力領(lǐng)域的投資者對記者表示，這種背離既反映了投資者對美國濫施關(guān)稅政策的擔(dān)憂正在加劇，也暗示市場對行業(yè)未來增速放緩的復(fù)雜預(yù)期。

光模塊行業(yè)曾被視為高成長賽道，在AI、云計算、5G等技術(shù)的推動下，市場需求持續(xù)爆發(fā)，頭部企業(yè)享受著高速成長的紅利。而隨著市場環(huán)境的變化，行業(yè)逐漸顯現(xiàn)出周期性特征。

已經(jīng)有部分機構(gòu)投資者對海外光模塊增長表示擔(dān)憂。記者梳理發(fā)現(xiàn)，自去年三季度起，基金對中際旭創(chuàng)的持股數(shù)量呈現(xiàn)出持續(xù)下滑態(tài)勢。

2024年中報時，基金持股數(shù)一度達到3.22億股的高位，但隨后逐漸減少，至2024年三季報時降至2.94億股，2024年末進一步下滑至2.77億股，而到了2025年一季度末，持股數(shù)更是急劇下降至1.3億股。

“2025年一季度，我們對持倉板塊做了大幅度調(diào)整。我們基本完全減持了海外算力板塊，結(jié)合美國經(jīng)濟現(xiàn)狀，以及北美算力投資進入到第三年，我們認為海外算力板塊后續(xù)出現(xiàn)風(fēng)險的概率可能會加大。”財通基金副總經(jīng)理、基金經(jīng)理金梓才在財通匠心優(yōu)選一年持有期混合型證券投資基金一季報中寫道。

光模塊站在十字路口

光模塊是數(shù)據(jù)中心和服務(wù)器互連的核心部件，隨著大模型等人工智能技術(shù)的快速發(fā)展，海內(nèi)外云廠商加大算力投資規(guī)模，進一步推動光模塊數(shù)通市場需求增長。

今年以來，隨著全球算力投資節(jié)奏的調(diào)整和AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的階段性飽和，市場開始擔(dān)憂這一高增長神話是否能夠持續(xù)。

今年年初，中國AI大模型DeepSeek以較低成本訓(xùn)練出性能媲美OpenAI的模型，打破了行業(yè)“堆算力、堆投資”的傳統(tǒng)邏輯。此外，摩根士丹利也將2025年英偉達GB200的出貨量大幅下調(diào)。

而光模塊企業(yè)對于海外市場，尤其是美國市場存在高度依賴。以中際旭創(chuàng)為例，2024年，公司海外業(yè)務(wù)占比達86.81%。

一旦美國客戶減少對我國光模塊產(chǎn)品的采購，企業(yè)的營收和利潤將受到直接的影響。

談及行業(yè)需求量變化，中際旭創(chuàng)副總裁、董事會秘書王軍4月6日接受機構(gòu)調(diào)研時透露，“今年全球CSP廠商較為普遍采用以太網(wǎng)交換機技術(shù)搭配800G或400G光模塊構(gòu)建AI數(shù)據(jù)中心，因此800G和400G的需求量仍然是非常不錯的。目前仍然維持此前800G和400G的需求指引?！?/p>

上述判斷與行業(yè)巨頭資本開支動向基本吻合。2024年第四季度，微軟、Meta、谷歌、亞馬遜四家公司合計資本支出同比提升69%至706億美元。根據(jù)Factset一致預(yù)期，2025年四家公司的合計資本開支預(yù)計將同比增長37%至3055億美元。

“目前公司整體經(jīng)營正常，之前的合同也在繼續(xù)完成?！?月23日，中際旭創(chuàng)證券部人士對21世紀經(jīng)濟報道記者表示。

另據(jù)Lightcounting預(yù)測，光模塊的全球市場規(guī)模在2024~2029年或?qū)⒁?2%的CAGR保持增長，2029年有望突破370億美元。背后的主要增長動力是AI集群應(yīng)用對以太網(wǎng)光收發(fā)器的強勁需求，以及云服務(wù)廠商對其密集波分復(fù)用（DWDM）網(wǎng)絡(luò)的升級等。

然而，如前文所述，近期的關(guān)稅風(fēng)波又為光模塊市場帶來新的挑戰(zhàn)。

中際旭創(chuàng)在年報中提示，若匯率或貿(mào)易政策發(fā)生重大變化可能會導(dǎo)致光模塊產(chǎn)品需求減少，關(guān)鍵原材料采購難度增加，但目前公司與主要客戶和供應(yīng)商均建立了良好的長期合作關(guān)系，并通過外匯套期保值以及加快海外布局等方式應(yīng)對相應(yīng)風(fēng)險。

“相關(guān)產(chǎn)品目前仍在美國關(guān)稅豁免清單內(nèi)，不過未來政策走向尚難預(yù)判?！鄙鲜鲋须H旭創(chuàng)證券部人士對記者表示，這背后涉及多重因素的權(quán)衡評估。

行業(yè)周期的波動與外部環(huán)境的不確定性，正倒逼光模塊企業(yè)加速戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

其一，完善全球化產(chǎn)能布局。為規(guī)避關(guān)稅壁壘，頭部企業(yè)加速海外產(chǎn)能布局。例如，中際旭創(chuàng)在泰國、越南等地設(shè)立生產(chǎn)基地，新易盛也在東南亞地區(qū)規(guī)劃建設(shè)新工廠。

其二，加強技術(shù)創(chuàng)新與產(chǎn)品升級。關(guān)稅壓力倒逼企業(yè)加大研發(fā)投入。當(dāng)前，800G光模塊開始規(guī)?；逃?，而1.6T光模塊的研發(fā)與推進更是成為行業(yè)關(guān)注焦點。

中際旭創(chuàng)去年研發(fā)費用增長68.26%。展望2025年，中際旭創(chuàng)表示，將持續(xù)專注于云計算數(shù)據(jù)中心及5G網(wǎng)絡(luò)等核心市場，進一步加大800G、1.6T及以上高速率光模塊、電信級光模塊等核心產(chǎn)品或技術(shù)的投入與研究。

新易盛2024年年報顯示，公司研發(fā)投入4.03億元，占去年營業(yè)收入的4.66%。2024年，公司在高速率光模塊、硅光模塊、相干光模塊、LPO光模塊等新產(chǎn)品研發(fā)項目取得多項進展。

其三，拓展新興市場。在鞏固歐美市場的同時，中國光模塊企業(yè)積極開拓新興市場，如東南亞、拉美、中東等地區(qū)。這些地區(qū)數(shù)據(jù)中心建設(shè)需求旺盛，對光模塊產(chǎn)品的需求持續(xù)增長。

當(dāng)前市場的分歧恰恰孕育著機會。當(dāng)悲觀預(yù)期充分定價，而產(chǎn)業(yè)趨勢仍在向上時，光模塊行業(yè)的“黃金時代”或許并未終結(jié)，而是進入了更理性、更可持續(xù)的新階段。