2024年，光模塊行業(yè)在AI算力狂潮的推動(dòng)下迎來(lái)業(yè)績(jī)爆發(fā)，但資本市場(chǎng)卻給出了截然相反的回應(yīng)。

東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)顯示，光模塊“三劍客”——新易盛（300502.SZ）、中際旭創(chuàng)（300308.SZ）、天孚通信（300394.SZ）均交出了高速增長(zhǎng)的財(cái)報(bào)：新易盛凈利潤(rùn)同比飆升312%，中際旭創(chuàng)營(yíng)收突破238億元，天孚通信凈利增長(zhǎng)84%。

二級(jí)市場(chǎng)卻對(duì)此反應(yīng)平平——自去年10月以來(lái)，三家公司股價(jià)一路震蕩下行，股價(jià)較去年高點(diǎn)普遍回撤超40%，基金持倉(cāng)量更是在2025年一季度銳減。

業(yè)績(jī)與股價(jià)的嚴(yán)重背離，折射出市場(chǎng)對(duì)行業(yè)周期拐點(diǎn)、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的雙重焦慮。

面對(duì)變局，頭部企業(yè)正積極尋求破局之道：加速海外產(chǎn)能布局、加碼硅光技術(shù)研發(fā)等等。

但當(dāng)行業(yè)的高增長(zhǎng)敘事遭遇周期波動(dòng)與外部風(fēng)險(xiǎn)，光模塊的“黃金時(shí)代”是否仍在延續(xù)？市場(chǎng)情緒的冰與基本面的火，究竟誰(shuí)將主導(dǎo)下一輪行情？這場(chǎng)博弈，或許才剛剛開(kāi)始。

市場(chǎng)情緒與基本面博弈

根據(jù)東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)，光模塊“三劍客”2024年業(yè)績(jī)整體維持高速增長(zhǎng)，但內(nèi)部呈現(xiàn)分化特征。

新易盛去年的營(yíng)業(yè)收入達(dá)到86.47億元，同比增長(zhǎng)179.15%；歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)28.38億元，同比增幅高達(dá)312.26%。

其業(yè)績(jī)?cè)谌移髽I(yè)中增長(zhǎng)最為迅猛，主要得益于其在800G高端光模塊市場(chǎng)的率先突破和海外大客戶訂單的放量。

行業(yè)龍頭中際旭創(chuàng)相對(duì)穩(wěn)健，2024年?duì)I收規(guī)模達(dá)到238.62億元，同比增長(zhǎng)122.64%；凈利潤(rùn)51.71億元，同比增長(zhǎng)137.93%。

盡管增速不及新易盛，但其營(yíng)收規(guī)模接近新易盛的3倍，凈利潤(rùn)近乎2倍，規(guī)模優(yōu)勢(shì)依然顯著。

特別值得注意的是，中際旭創(chuàng)在北美超大型數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)的占有率持續(xù)提升，已成為多家科技巨頭的一級(jí)供應(yīng)商。

相比之下，天孚通信的增速相對(duì)溫和，營(yíng)收32.52億元，同比增長(zhǎng)67.74%；凈利潤(rùn)13.44億元，增長(zhǎng)84.07%。

據(jù)了解，這與天孚通信的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更偏向上游光器件有關(guān)，在光模塊整機(jī)價(jià)格戰(zhàn)中受到的影響相對(duì)較小，但也反映出其在整機(jī)市場(chǎng)拓展方面面臨的挑戰(zhàn)。

在財(cái)報(bào)發(fā)布前后，二級(jí)市場(chǎng)反應(yīng)與企業(yè)基本面背離的現(xiàn)象尤為值得關(guān)注。

盡管三家光模塊公司均交出亮眼成績(jī)單，但自去年10月以來(lái)，三家公司股價(jià)震蕩走低。

消息面上，據(jù)新華社4月3日?qǐng)?bào)道，特朗普當(dāng)天在白宮簽署兩項(xiàng)關(guān)于所謂“對(duì)等關(guān)稅”的行政令，宣布美國(guó)對(duì)貿(mào)易伙伴設(shè)立10%的“最低基準(zhǔn)關(guān)稅”，并對(duì)某些貿(mào)易伙伴征收更高關(guān)稅。

受此影響，光模塊“三劍客”股價(jià)在今年4月9日創(chuàng)下自2024年以來(lái)新低。

不過(guò)，據(jù)新華社報(bào)道，美國(guó)海關(guān)與邊境保護(hù)局4月11日晚宣布，聯(lián)邦政府已同意對(duì)智能手機(jī)、電腦、芯片等電子產(chǎn)品免除所謂“對(duì)等關(guān)稅”。已經(jīng)支付的“對(duì)等關(guān)稅”可以尋求退款。

受此影響，此后幾個(gè)交易日，光模塊整體呈回調(diào)趨勢(shì)，但較高點(diǎn)仍有較大跌幅。

截至4月23日收盤，中際旭創(chuàng)股價(jià)從去年10月份185.83元的高點(diǎn)回撤約55%，新易盛股價(jià)從160.2元下跌約43%，天孚通信距去年高點(diǎn)的跌幅逾51%。

一位長(zhǎng)期關(guān)注算力領(lǐng)域的投資者對(duì)記者表示，這種背離既反映了投資者對(duì)美國(guó)濫施關(guān)稅政策的擔(dān)憂正在加劇，也暗示市場(chǎng)對(duì)行業(yè)未來(lái)增速放緩的復(fù)雜預(yù)期。

光模塊行業(yè)曾被視為高成長(zhǎng)賽道，在AI、云計(jì)算、5G等技術(shù)的推動(dòng)下，市場(chǎng)需求持續(xù)爆發(fā)，頭部企業(yè)享受著高速成長(zhǎng)的紅利。而隨著市場(chǎng)環(huán)境的變化，行業(yè)逐漸顯現(xiàn)出周期性特征。

已經(jīng)有部分機(jī)構(gòu)投資者對(duì)海外光模塊增長(zhǎng)表示擔(dān)憂。記者梳理發(fā)現(xiàn)，自去年三季度起，基金對(duì)中際旭創(chuàng)的持股數(shù)量呈現(xiàn)出持續(xù)下滑態(tài)勢(shì)。

2024年中報(bào)時(shí)，基金持股數(shù)一度達(dá)到3.22億股的高位，但隨后逐漸減少，至2024年三季報(bào)時(shí)降至2.94億股，2024年末進(jìn)一步下滑至2.77億股，而到了2025年一季度末，持股數(shù)更是急劇下降至1.3億股。

“2025年一季度，我們對(duì)持倉(cāng)板塊做了大幅度調(diào)整。我們基本完全減持了海外算力板塊，結(jié)合美國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀，以及北美算力投資進(jìn)入到第三年，我們認(rèn)為海外算力板塊后續(xù)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的概率可能會(huì)加大?！必?cái)通基金副總經(jīng)理、基金經(jīng)理金梓才在財(cái)通匠心優(yōu)選一年持有期混合型證券投資基金一季報(bào)中寫道。

光模塊站在十字路口

光模塊是數(shù)據(jù)中心和服務(wù)器互連的核心部件，隨著大模型等人工智能技術(shù)的快速發(fā)展，海內(nèi)外云廠商加大算力投資規(guī)模，進(jìn)一步推動(dòng)光模塊數(shù)通市場(chǎng)需求增長(zhǎng)。

今年以來(lái)，隨著全球算力投資節(jié)奏的調(diào)整和AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的階段性飽和，市場(chǎng)開(kāi)始擔(dān)憂這一高增長(zhǎng)神話是否能夠持續(xù)。

今年年初，中國(guó)AI大模型DeepSeek以較低成本訓(xùn)練出性能媲美OpenAI的模型，打破了行業(yè)“堆算力、堆投資”的傳統(tǒng)邏輯。此外，摩根士丹利也將2025年英偉達(dá)GB200的出貨量大幅下調(diào)。

而光模塊企業(yè)對(duì)于海外市場(chǎng)，尤其是美國(guó)市場(chǎng)存在高度依賴。以中際旭創(chuàng)為例，2024年，公司海外業(yè)務(wù)占比達(dá)86.81%。

一旦美國(guó)客戶減少對(duì)我國(guó)光模塊產(chǎn)品的采購(gòu)，企業(yè)的營(yíng)收和利潤(rùn)將受到直接的影響。

談及行業(yè)需求量變化，中際旭創(chuàng)副總裁、董事會(huì)秘書(shū)王軍4月6日接受機(jī)構(gòu)調(diào)研時(shí)透露，“今年全球CSP廠商較為普遍采用以太網(wǎng)交換機(jī)技術(shù)搭配800G或400G光模塊構(gòu)建AI數(shù)據(jù)中心，因此800G和400G的需求量仍然是非常不錯(cuò)的。目前仍然維持此前800G和400G的需求指引?！?/p>

上述判斷與行業(yè)巨頭資本開(kāi)支動(dòng)向基本吻合。2024年第四季度，微軟、Meta、谷歌、亞馬遜四家公司合計(jì)資本支出同比提升69%至706億美元。根據(jù)Factset一致預(yù)期，2025年四家公司的合計(jì)資本開(kāi)支預(yù)計(jì)將同比增長(zhǎng)37%至3055億美元。

“目前公司整體經(jīng)營(yíng)正常，之前的合同也在繼續(xù)完成?！?月23日，中際旭創(chuàng)證券部人士對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示。

另?yè)?jù)Lightcounting預(yù)測(cè)，光模塊的全球市場(chǎng)規(guī)模在2024~2029年或?qū)⒁?2%的CAGR保持增長(zhǎng)，2029年有望突破370億美元。背后的主要增長(zhǎng)動(dòng)力是AI集群應(yīng)用對(duì)以太網(wǎng)光收發(fā)器的強(qiáng)勁需求，以及云服務(wù)廠商對(duì)其密集波分復(fù)用（DWDM）網(wǎng)絡(luò)的升級(jí)等。

然而，如前文所述，近期的關(guān)稅風(fēng)波又為光模塊市場(chǎng)帶來(lái)新的挑戰(zhàn)。

中際旭創(chuàng)在年報(bào)中提示，若匯率或貿(mào)易政策發(fā)生重大變化可能會(huì)導(dǎo)致光模塊產(chǎn)品需求減少，關(guān)鍵原材料采購(gòu)難度增加，但目前公司與主要客戶和供應(yīng)商均建立了良好的長(zhǎng)期合作關(guān)系，并通過(guò)外匯套期保值以及加快海外布局等方式應(yīng)對(duì)相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。

“相關(guān)產(chǎn)品目前仍在美國(guó)關(guān)稅豁免清單內(nèi)，不過(guò)未來(lái)政策走向尚難預(yù)判?！鄙鲜鲋须H旭創(chuàng)證券部人士對(duì)記者表示，這背后涉及多重因素的權(quán)衡評(píng)估。

行業(yè)周期的波動(dòng)與外部環(huán)境的不確定性，正倒逼光模塊企業(yè)加速戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

其一，完善全球化產(chǎn)能布局。為規(guī)避關(guān)稅壁壘，頭部企業(yè)加速海外產(chǎn)能布局。例如，中際旭創(chuàng)在泰國(guó)、越南等地設(shè)立生產(chǎn)基地，新易盛也在東南亞地區(qū)規(guī)劃建設(shè)新工廠。

其二，加強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新與產(chǎn)品升級(jí)。關(guān)稅壓力倒逼企業(yè)加大研發(fā)投入。當(dāng)前，800G光模塊開(kāi)始規(guī)?；逃茫?.6T光模塊的研發(fā)與推進(jìn)更是成為行業(yè)關(guān)注焦點(diǎn)。

中際旭創(chuàng)去年研發(fā)費(fèi)用增長(zhǎng)68.26%。展望2025年，中際旭創(chuàng)表示，將持續(xù)專注于云計(jì)算數(shù)據(jù)中心及5G網(wǎng)絡(luò)等核心市場(chǎng)，進(jìn)一步加大800G、1.6T及以上高速率光模塊、電信級(jí)光模塊等核心產(chǎn)品或技術(shù)的投入與研究。

新易盛2024年年報(bào)顯示，公司研發(fā)投入4.03億元，占去年?duì)I業(yè)收入的4.66%。2024年，公司在高速率光模塊、硅光模塊、相干光模塊、LPO光模塊等新產(chǎn)品研發(fā)項(xiàng)目取得多項(xiàng)進(jìn)展。

其三，拓展新興市場(chǎng)。在鞏固歐美市場(chǎng)的同時(shí)，中國(guó)光模塊企業(yè)積極開(kāi)拓新興市場(chǎng)，如東南亞、拉美、中東等地區(qū)。這些地區(qū)數(shù)據(jù)中心建設(shè)需求旺盛，對(duì)光模塊產(chǎn)品的需求持續(xù)增長(zhǎng)。

當(dāng)前市場(chǎng)的分歧恰恰孕育著機(jī)會(huì)。當(dāng)悲觀預(yù)期充分定價(jià)，而產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)仍在向上時(shí)，光模塊行業(yè)的“黃金時(shí)代”或許并未終結(jié)，而是進(jìn)入了更理性、更可持續(xù)的新階段。