機(jī)構(gòu)指出,2025年城燃公司管道氣成本較2024年維持相對(duì)平穩(wěn),成本波動(dòng)將主要源于進(jìn)口LNG價(jià)格變化。當(dāng)前國(guó)際天然氣價(jià)格維持相對(duì)低位,隨著后續(xù)順價(jià)繼續(xù)推進(jìn),城燃公司毛差有望進(jìn)一步回升。從行業(yè)發(fā)展階段來(lái)看,城燃逐漸步入成熟期,紅利價(jià)值較以往更加凸顯。
核心邏輯
1.預(yù)計(jì)2025年全國(guó)城燃采購(gòu)成本下行。從2023年天然氣產(chǎn)量結(jié)構(gòu)來(lái)看,中石油占比58%、中石化占比17%,合計(jì)占到全國(guó)產(chǎn)量的75%。結(jié)合前文結(jié)論,中石油2025年度合同提價(jià)3分、中石化2025年度合同降價(jià)9分;中石油和中石化的合同量綜合價(jià)格預(yù)計(jì)持平。同時(shí),觀察到中石油和中石化對(duì)于市場(chǎng)價(jià)格下行的預(yù)期,中石油在2025年合同的調(diào)峰量中將上浮比例由上一周期上浮100%降低至上浮90%、中石化直接將基礎(chǔ)量?jī)r(jià)格上浮比例下調(diào)。隨著俄烏局勢(shì)緩解,供給擔(dān)憂減弱,預(yù)計(jì)2025年全國(guó)城燃采購(gòu)成本將下行。
2.燃?xì)庑枨蠼Y(jié)構(gòu)因氣電及LNG重卡領(lǐng)域用氣量增長(zhǎng)而改變,客戶定位差異使得城燃公司受益于行業(yè)需求結(jié)構(gòu)變化帶來(lái)的售氣量增量較小,本輪復(fù)蘇中龍頭城燃銷氣量增長(zhǎng)勢(shì)頭偏弱;展望2025年,傳統(tǒng)需求復(fù)蘇、“一城一企”政策推動(dòng)等助力龍頭城燃售氣量增長(zhǎng)或有適度提速;毛差修復(fù)、氣量增長(zhǎng)等助力城燃業(yè)績(jī)重拾增長(zhǎng),同時(shí)龍頭城燃公司估值普遍處于歷史底部,配置性價(jià)比突出。
3.自由現(xiàn)金流改善,股息價(jià)值凸顯。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流改善疊加資本開支放緩,城燃公司自由現(xiàn)金流有望提升:1)盈利結(jié)構(gòu)優(yōu)化,經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流穩(wěn)定性提升:接駁承壓背景下,城燃公司通過(guò)雙端布局(C端打造以廚房產(chǎn)品、安防產(chǎn)品為主的智慧生態(tài)圈+B端發(fā)展綜合能源業(yè)務(wù))積極發(fā)展增值業(yè)務(wù);隨著增值業(yè)務(wù)發(fā)展,城燃公司盈利結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化,經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流穩(wěn)定性提升:天然氣銷售、增值業(yè)務(wù)(存量客戶業(yè)務(wù),現(xiàn)金流可持續(xù))盈利占比提升,接駁業(yè)務(wù)(增量客戶業(yè)務(wù),僅貢獻(xiàn)一次性現(xiàn)金流)占比下降。此外,營(yíng)運(yùn)資金管理提效有望進(jìn)一步增厚城燃公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流。2)資本開支放緩:天然氣消費(fèi)增速放緩的大背景下,全國(guó)城燃版圖基本形成,競(jìng)爭(zhēng)格局較為穩(wěn)定;后續(xù)代表性城燃公司收購(gòu)開支有望處于較低水平,資本開支節(jié)奏趨緩。參考老牌城燃龍頭香港中華煤氣歷史分紅趨勢(shì),判斷當(dāng)前位置龍頭城燃公司分紅比例仍然具備提升空間,股息價(jià)值值得期待。
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《華源證券公用事業(yè)2025年第10周周報(bào):兩會(huì)新增能源表述,兩桶油管道燃?xì)舛▋r(jià)出爐》
《東吳證券燃?xì)猗蛐袠I(yè)點(diǎn)評(píng)報(bào)告:中石油合同價(jià)微增、沿海價(jià)格下降,中石化合同價(jià)下降,預(yù)計(jì)2025年城燃采購(gòu)成本下行》
《中信證券燃?xì)猓M(fèi)結(jié)構(gòu)變遷,行業(yè)重回正軌而城燃增長(zhǎng)溫和》
校對(duì):趙燕